Das Rätsel um die Markteffizienz des Indexfonds

Im Herbst 1974 stellte der prominente Ökonom und Nobelpreisträger Paul Samuelson eine Herausforderung. Die meisten Stockpicker sollten ihre Geschäfte einstellen, argumentierte er. Selbst die Besten konnten den Marktdurchschnitt nicht immer übertreffen. Aber es gab einen Haken. “Wenn dieser Ratschlag, tot zu fallen, ein guter Rat ist, wird er offensichtlich nicht unbedingt befolgt.” Eine Alternative war nötig, um ein Beispiel zu geben. Jemand sollte einen Low-Cost-Fonds mit geringem Umsatz auflegen, der einfach den Aktienindex S & P 500 nachbildet.

Im folgenden Jahr nahm die damals noch junge Firma Vanguard die Herausforderung von Samuelson an und legte einen Indexfonds für Privatanleger auf. Es wurde nicht begeistert aufgenommen. Der Indexfonds, der an der Wall Street als „unamerikanisch“ eingestuft wurde, sammelte in der ersten Hälfte des Jahrzehnts nach seiner Auflegung lediglich 17 Mio. USD. Erst in den letzten zwei Jahrzehnten sind die Indexinvestitionen gestiegen. Indexierte Fonds sind etwa sechsmal schneller gewachsen als diejenigen, die von aktiven Fondsmanagern gehandhabt werden
Aktien zum Kaufen auswählen. Viele Anleger erzielen mittlerweile eine durchschnittliche Aktienrendite für eine Gebühr von nur 0,03% pro Jahr.

Samuelsons Argument für einen indexierten Fonds beruhte auf der Idee, dass Aktienmärkte „effizient“ sind, da relevante Nachrichten über die Aussichten eines Unternehmens sich schnell im Aktienkurs widerspiegeln. Wenn es offensichtliche Schnäppchen gäbe, würde ein kleiner Aufwand Reichtümer auf Kosten träger Anleger bringen. Aber wenn mehr Leute den Index kaufen, könnte der Markt dann weniger effizient werden? Und könnte dies wiederum Chancen für die Stockpicker schaffen, von denen Samuelson dachte, dass sie den Handel einstellen sollten? In der Tat ist das Gegenteil wahrscheinlicher. Wenn Indexinvestment hat
Verdrängt schlechte Stockpicker, wie es wahrscheinlich ist, wird es den Markt effizienter gemacht haben, nicht weniger.

Eine Tautologie – dass das Ganze die Summe seiner Teile ist – ist von zentraler Bedeutung für das Verständnis, warum dies so ist. Der durchschnittliche Anleger kann nur so gut wie der Börsendurchschnitt. Damit einige Anleger den Markt schlagen können, müssen andere von ihm geschlagen werden. Die Stockpicker bemühen sich sehr, die Fakten zu sammeln, zu bewerten und zu handeln. Und die Performance der meisten Investmentfonds
rechtfertigt diese Kosten nicht. Ein paar talentierte sind in der Lage, den Index zumindest für eine Weile zu übertreffen. Aber wenn sie dies konsequent tun können, werden sie eine Menge verlangen, um Ihr Geld zu verwalten. Und es ist immer möglich, dass sie Glück haben und nicht geschickt sind. Die durchschnittliche Person wird den Unterschied nicht erkennen können.

Passiv-aggressiv?
Ein Low-Cost-Indexfonds sieht aus wie eine solide Wette. Wie wirkt sich das auf die Marktpreise aus, wenn mehr Anleger zu diesem Schluss kommen? Diese werden durch Trades zwischen informierten aktiven Managern mit unterschiedlichen Meinungen festgelegt. Indexfonds sind passiv. Oft wird jedoch die Besorgnis laut, dass Indexinvestitionen dazu beitragen, Blasen aufzublasen, da Indexfonds gezwungen sind, mehr Geld in modische Aktien zu stecken, obwohl diese teurer werden. Dies verfehlt eher die Logik der Indexierung als passive Strategie. Der Index gewichtet jede Aktie nach ihrem Wert. Wenn der Kurs einer Aktie schnell steigt, steigt das Gewicht im Index. Aber auch sein Wert im indexierten Portfolio steigt. Es ist kein Kauf erforderlich.

Eine berechtigte Sorge ist, was passiert, wenn Kapital von einem aktiven Anleger, der den Marktdurchschnitt durch Meiden schnell steigender Aktien übertroffen hat, in einen indexierten Fonds fließt. Der Nettoeffekt des Wechsels besteht darin, die Nachfrage nach solchen Aktien zu erhöhen. Je mehr Pensionskassenmandate solche „fundamentalen“ Anleger an Index-Tracker verlieren, desto größer ist die Chance, dass sich Blasen aufblähen. Es lohnt sich jedoch darüber nachzudenken, was passieren würde, wenn Indexfonds nicht existieren würden. Unser
Der hypothetische Treuhänder eines Pensionsfonds könnte stattdessen den Fonds zu einem anderen aktiven Investor wechseln, der mit seinen Wetten auf die jüngsten Gewinner gut abgeschnitten hatte. Das würde eine Blase viel wahrscheinlicher machen.

Vielleicht hat das Wachstum der Indexierung die Welt der herausragenden Stockpicker beraubt. Aber es scheint wahrscheinlicher, dass es viele schlechte Manager aus dem Geschäft gebracht hat, genau wie Samuelson gehofft hatte. Und es ist nicht so, dass der Kauf und Verkauf von Aktien durch informierte Anleger mit Meinungen aufgehört hat. Der Lagerumschlag hat im Laufe der Zeit tatsächlich zugenommen. Aktive Investoren sind aktiver als je zuvor.

Warum stören sie? Wenn der Anstieg der Indexinvestitionen weniger dummes Geld bedeutet, ist es schwieriger, den Markt zu schlagen. Es verstößt jedoch gegen die menschliche Natur, sich selbst als mittelmäßig zu betrachten oder sich mit dem Durchschnitt abzufinden. Die Leute werden es versuchen, auch wenn ein Misserfolg wahrscheinlicher ist als ein Erfolg. Stellen Sie sich vor, schrieb Samuelson, dass eine Denkfabrik herausgefunden hat, dass jeder zwanzigste Alkoholiker das kann
lerne, gemäßigte Trinker zu werden. Selbst wenn der Befund gut begründet sei, sollte der weise Kliniker immer noch so tun, als ob er falsch wäre – “denn Sie werden niemals einen von zwanzig identifizieren, und bei dem Versuch werden fünf von zwanzig ruiniert werden”.